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主要内容：

事件：6 月15 日统计局公布5 月70 城房价数据，根据央行“首套住房贷款利率政策动态调整机制”，房贷利率进入二季度评估期，且可估算三季度末有多少城市面临潜在房贷利率升息压力，进而得出需要LPR 对冲式“中性降息”的时间窗口以及所需降息幅度。

5 月70 城房价同比继续回升，二线城市已转正。70 大中城市新建商品住宅价格指数22Q4 持续环跌，也促成较多城市放宽首套房贷利率下限，但今年2 月70 城房价环比转正，且持续至5 月（环比0.1%），在此背景下，70 城房价同比由去年底-2.3%的低位持续回升至今年5 月-0.5%，已接近转正，同期一线城市有所回落，但二线城市（+1.6pct至0.5%）房价同比已转正，三线城市（+2.3pct 至-1.6%）回升幅度更大。

房价回升后可放宽房贷利率下限城市仅剩大连，大连同步“降息”。根据央行“首套房贷利率动态调整机制”，若评估期内该城市房价连续3 个月环比同比下跌，则可阶段性放宽首套房贷利率下限，此前房价压力较大时超90 城放宽房贷利率下限，但根据最新70 城房价数据（窄口径），目前仅剩1 个城市可放宽利率下限（大连），在统计局公布数据后，大连6 月15 日也下调首套房贷利率下限。

三季度已有城市需重新上调房贷利率，在房价同比基数快速走低背景下，9 月或有更多城市有“升息”压力。我们在此前4 月报告《关注潜在的房贷利率上调风险》时已指出，根据央行机制，若评估期内房价连续三月环比同比上涨，则需要重新执行回偏高的全国利率下限，此前放宽利率下限的徐州在三季度已面临房贷利率重新上调压力。仅根据5 月数据，目前70 城中已有10%城市房价同比接近转正，且该类城市近3 月房价同比平均回升2.6 个百分点，虽然近期地产销售走弱，但房价同比下半年面临明显走低的基数，合理估计9 月末或有较多城市房价同比回正，相应面临利率上调压力。

关注9 月LPR“中性降息”10bp 可能性。在目前居民购房偏好磨底压制地产销售的背景下，降息可能并不直接显著拉动地产销售，前期房贷利率大幅下调但居民选择提前还贷、而非加杠杆购房，也说明了居民购房偏好磨底的影响。但防止房贷利率上行对地产销售新一轮冲击是有必要的，也即对冲式“中性降息”之意。我们此前4 月报告时已指出这一可能。而9 月末有较多城市面临房贷利率内生性上调压力，且考虑到全国口径房贷利率上调压力城市明显多于70 城窄口径估算的数据（2.5 倍），因而9 月需要LPR“中性降息”10bp 对冲房贷利率潜在上行压力，保障最终房贷利率整体平稳。

与此同时，我们维持此前7/8 月有一次“中性降准”25bp 操作的可能性。三季度货币乘数同比压力较大，若不降准，M2 同比增速年底或滑落至7%的较低水平，若三季度降准25bp，年底M2 同比增速有望维持在8%-9%的合理区间内。

风险提示：房地产市场形势变化。